中联重科：工程机械行业龙头开始复苏

中联重科(18.72,0.66,3.65%)(000157)公司主要从事建筑工程、能源工程、交通工程等国家重点基础设施建设工程所需重大高新技术装备的研发制造。其大股东为建设部长沙建设机械(4.28,-0.22,-4.89%)研究院，在建设机械行业中一直保持技术领军地位，拥有多项国家行业技术标准的制订记录。背靠大股东拥有强大的科技创新实力，公司已成长为行业龙头，现在公司混凝土机械成套设备、起重设备、路面机械、水平定向钻孔设备等产品在行业类均排名前列。政府出台十大投资措施和4万亿元投资规划，表明政府通过加大投资促进经济增长的决心，有利于工程机械的国内需求，公司作为行业龙头，将会明显受益。

中联的起重机是收入占比大型的业务，2008年中期收入占比超过50%。公司的起重机业务在国内排名第二，主要竞争对手徐州重型、四川长江等，其中徐重和中联两家的市场份额占75%以上。目前中联的生产规模不到徐重的一半，差距主要在小吨位起重机规模较小;中联的优势在于重吨位产品比例较高，产品附加值较高。从行业的角度看，汽车起重机是我国最主要的起重机产品，占国内起重机总产量80%。2001年以来我国汽车起重机保持30%左右的年复合增长率，2007年的产量超过1.8万台，是行业增长的主要动力。此外随车起重机和履带起重机的产量分别占10%和5%左右，其中履带起重机由于基数小，增速远超过行业平均水平，2004年以来复合增长率达70%以上，成为行业的新增长点。

混凝土机械占中联收入的比重为34%，是公司第二大业务领域。从行业的角度看，近10年来在房地产行业快速发展以及混凝土商品化的推动下、我国混凝土机械呈现快速增长，尤其是泵车在三一重工和中联重科技术不断进步的带动下，更是出现高速增长的势头。2000年以来年复合增长率达到70%以上，2007年我国混凝土泵车的销量超过3000台。基本上实现了进口替代。目前我国混凝土泵车生产企业约十家，主要包括三一重工、中联重科、湖北建机、安徽星马等，其中三一重工和中联重科两家龙头公司的产量占全行业的80%以上。

中联的混凝土机械与行业的变化趋势基本一致。2008年下半年以来受主要受中心城市房地产投资缩减的影响。公司混凝土机械销售面临明显的压力，其中泵车由于使用成本较高，下降较快，10月-11月份销量呈现一定程度下降。11月底-12月以来，公司的销售情况有所好转：首先，公司的出货量环比略有好转，扭转了前两个月持续下降的局面;其次，受4万亿投资等经济刺激政策的影响，市场反馈的需

求信息明显增加，但相关投资项目还没有落实，因此目前的需求意向还没有形成现实订单。我们认为，未来2年公司的混凝土机械仍将面临较大压力。在国家投资等因素的拉动下，2009年上半年，公司混凝土机械销售有望走出低谷，下半年呈现一定程度的恢复性增长，全年销量与2008年基本持平。2010年，预计公司混凝土机械增长9.8%，与行业同步增长。

2008年中联实施了积极的扩张战略，先后收购了生产推土机和挖掘机的新黄工，以及意大利大型的混凝土机械生产商CIFA公司，其中CIFA公司的收购对于提高混凝土机械的技术实力、扩大市场领域将起到重要的推动作用。CIFA年产约1200台混凝土泵送机械类，3000台混凝土搅拌运输车，是意大利大型的混凝土输送泵、混凝土泵车和混凝土搅拌运输车制造商，CIFA的市场主要在意大利、东欧和新兴国家。新黄工目前正处于资产整合阶段，未来中联将对新黄工进行资本投入，将其建设成以挖掘机和推土机为主的生产基地，公司的上海事业部成为与之配套的研发和销售基地。预计2010-2011年新黄工将开始进入快速增长时期，按相关规划，2015年前新黄工的挖掘机产量将达20000台，收入达到100亿元，成为公司中长期的重要增长点。

09年销售数据好于市场预期，回暖明显，1月份公司销售数据同比略有增长，二月份上旬混凝土机械、起重机销售数据反弹明显，预计周环比大幅度增长。我们预测全年销售收入增长15-20%。市场担心的CIFA的盈利情况好于市场预期，预计08、09年均能盈利：2008年预计CIFA能够实现盈利，2009年协同效应开始体现，拖泵订单转移至中联重科，泵车部分生产环节转移到中国生产，降低成本，提升竞争能力，同时融资成本在利率不断下降下显著下降，财务费用将下降。2009年可能不会亏损。