食品饮料：行业景气复苏与估值修复共舞

    食品饮料：行业景气复苏与估值修复共舞

    估值及投资建议：预计下半年食品饮料行业存在板块性机会，景气复苏将带动估值修复，建议增加配置。看好龙头企业，建议配置：白酒（贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、五粮液）、啤酒（青岛啤酒、燕京啤酒）、葡萄酒（张裕）、乳制品（*ST伊利）、肉制品（双汇发展）等。补涨先后顺序可能是：先白酒，然后啤酒，再是葡萄酒、肉制品、乳品等其他子行业。

    原因及逻辑：（1）行业指数超额收益的获得源自两方面：行业景气复苏带来行业利润增长超过市场整体水平；相对市场整体的行业估值倍数提升。（2）下半年食品饮料行业预计明显复苏，这得益于：宏观经济好转后商务活动增加，消费者信心恢复，批发价格回升后经销商再库存化，白酒消费税加强征收政策将尘埃落定，原料大麦价格回落后啤酒毛利率将回升等。（3）景气复苏将推动板块估值修复。以饮料行业为例，09/07/01饮料行业重点公司的09PE为28.0倍，而所有重点公司09PE为23.8倍，相对估值倍数为1.18，与05年以来的月度均值1.73相比，明显低估，同时也明显低于美国等其他国家。我们预计，随着行业景气复苏，终端销售恢复以及实际业绩增速的回升，饮料行业的估值倍数有望反弹至1.5附近，从而带来15-25%的超额收益。（4）行业轮动值得期待。行业景气复苏顺序：先投资品后消费品，先耐用消费品后快速消费品。

    从景气复苏先后的顺序，我们认为该轮到食品饮料行业了，6月的补涨仅是拉开序幕，毕竟去年9月至今年5月整个板块已调整了整整9个月。

    主要子行业的看法：（1）白酒。高档白酒弹性大，经销商再库存化，一批价格回升势头将延续，品牌力强的企业最先复苏。行业景气复苏将推动估值修复。

    看好茅台、汾酒、老窖、五粮液等，其中山西汾酒类似06年的泸州老窖，营销改革后未来几年业绩有望不断超预期。（2）啤酒。大麦价格回落后，二、三季度毛利预期回升，旺季来临后销量增速和盈利增速也有望上升，中报、三季报业绩可能超预期。（3）葡萄酒。行业空间大，将受益高档餐饮消费回升，然进口冲击不小。看好高分红的张裕的长期价值。（4）肉制品。生猪价格持续低位运行，肉制品行业毛利率预计回升。（5）乳制品。原奶价格基本稳定，进口低价奶粉冲击被消化，企业生产逐渐恢复，盈利水平回升。

    可能的风险：审计署介入后白酒消费税加强征收问题尚无定论，食品安全。