*ST伊利：目标价到20元 增持评级

    *ST伊利：目标价到20元 增持评级

    预计奶粉业务将成为公司未来新的业绩增长点。09 年以来公司奶粉的收入获得较快的恢复性增长,1 季度收入约为12 亿元。三鹿奶粉破产后空出的市场空间以及伊利奶粉本身的优良品质是公司奶粉业务增长的主要推动力量。公司近期计划在天津建造4.5 万吨的奶粉基地,初期以分装为主,新基地不仅将增加公司未来奶粉的收入,同时也可能成为公司奶粉业务布局全国市场,进军华北市场的根据地。

    液体乳收入稳步恢复,冷饮业务较快增长。据了解目前公司液体乳的销量恢复到事件发生之前80-90％的水平,但由于高档产品的占比提升,收入已基本恢复,预计今年液体乳的收入与去年相同;公司的冷饮业务增速一直较快,去年的三聚氰胺事件对其销售无影响,预计今年能够继续保持较快的增速。

    近两年公司毛利率将可能保持在较高的水平。由于原奶收购价格的下降和奶粉收入占比的提高,09 年1 季度公司的毛利率有了较大的上升。我们预计由于全球牛奶供过于求的局面短期较难改变,近两年原奶的收购价格大幅回升的可能性较小;另一方面,未来公司奶粉业务的收入占比可能会继续提升,近两年公司的毛利率水平将较08 年有所上升并保持在较高的水平。

    中粮收购蒙牛乳业对伊利的市场价值有一定的推动。中粮集团宣布联手厚朴以港币每股17.6 元的价格投资61 亿港币收购蒙牛公司20％的股权,按此价格计算蒙牛市值达到300 亿元。伊利与蒙牛的市场销售收入基本相当,虽然由于税收负担水平不同,伊利的利润一直落后于蒙牛,但参照历史伊利的市值一般相当于蒙牛的50-60％,估算下来目前伊利的每股价值在19-21 元左右,高于目前的市价,有一定的上涨空间。

    盈利预测和投资建议:公司奶粉和冷饮业务增长较快,天津新奶粉基地的建成将增厚2010 年之后的奶粉业绩,我们调高公司09-10 年的业绩至0.63 元和0.81 元,参照食品饮料行业的平均估值和中粮收购蒙牛的价格,我们提高目标价到20 元,给予增持评级。

    机构来源：国泰君安