水井坊（600779）：白酒业绩下滑房地产收益逐步体现

公司二季度营业收入仅为1.70亿元，同比下降12.5%，实现净利润658万元，业绩下滑主要是受白酒销量下降的拖累。随着经济逐步回暖，以及白酒销售旺季的到来，我们认为下半年白酒销售情况将有所改善。根据新出台的消费税加强征收细则，我们按照对外销售收入60%-70%的税基水平进行估算，消费税加强征收对于水井坊的利润影响约为18%-25%，公司产品需提价5%-8%以抵消影响，这对公司整体业绩影响有限。

上半年公司房地产预收账款为9.9亿元，同比大幅增长77.25%，其中大部分为公司蓉上坊项目的收入。随着房屋陆续交付使用，房地产项目收益将在下半年开始逐步体现，公司已取得的成都市郫县建筑用地转商住用地项目未来收益也可期待。

考虑到公司白酒业务下半年有望恢复性增长，以及房地产业务收益将逐步体现，将在未来两年保证公司业绩的稳定增长。我们预计公司2009、2010年EPS分别为0.75元、0.90元，对应的动态市盈率为19.17倍，15.97倍。目前公司股价处于偏低水平，建议逢低买入，维持公司“跑赢大市”评级。