货币政策进入“微调”阶段之说或许并不成立

⊙海通证券(行情 股吧)研究所 于建国

目前市场对货币政策进入“微调”阶段似乎已经形成了共识，这主要是基于对央行近期公开市场操作的认识。一是短期央票和回购利率提高，二是一年期央票发行重新启动。但是，笔者认为，央行公开市场操作上的上述变化依然不足以得出货币政策“微调”的结论。

货币政策的“微调”内容至少应包括：明确“微调”的目标值、选择“微调”的路径和确定“微调”的时间节奏。对照这三点，我们还很难得出货币政策已经进入“微调”阶段的结论。第一，温家宝总理在7月9日主持的经济形势座谈会上重申：“必须坚定不移地实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。会议并没有为货币政策打开“微调”的口子。第二，在近期公开市场上，央行并没有改变其常规的操作方法，所以谈不上是一种“微调”。首先，3个月期央票和3个月期Shibor长期来保持着相对固定的息差。今年1-6月份，息差保持在0.3个百分点水平上。而在2007年12月-2008年10月，由于货币市场利率水平较高，息差保持在1.04个百分点。今年7月以来，货币市场Shibor走高，为了保持息差水平，央票利率自然地会相应提高。其次，一年期央票对应的是银行间市场短期资金供求，其重启并不具有长期锁定短期流动资金的功能。

货币政策的“微调”对象离不开对利率价格和信贷量调控。但是，笔者认为，这两者都不具有可“微调”的空间。

其一，央行通过公开市场助推短期市场利率，其结果是抬高中长期市场利率水平，从而起到抑制投资需求的作用，不利于下半年的经济增长，而下半年经济增长是全年保8的关键。在这方面，美联储的成功经验值得借鉴。

其二，当前我国商业银行的贷款结构也不适合央行进行“划一”的信贷调控。与2007年相比，今年6月份我国银行“短期贷款”比重由43.7%降低至36.8%，而“其他类贷款”由5.1%上升至10.9%，其中主要是票据融资（占银行全部贷款的9.2%）。短期贷款与票据融资存在一定的相互替代。央行虽然能收紧银行的短期贷款，但是，票据融资去向的清晰度却远不如短期贷款。央行对银行信贷的监管难度将进一步提高。再者，今年6月份国有商业银行的贷存比仅为57.2%，而其他商业银行的贷存比已突破75%的临界值，达到了76.3%。为了提高中小商业银行对中小企业的支持力度，央行为什么不能降低这类银行的存款准备金率，而非要实行“划一”的信贷政策呢？ (本文来源：上海证券报 )