三年期央票重塑市场格局

阔别市场将近2年后,3年期央票周四重新登场，并引发市场调整。

从市场反应来看，3个月到半年的品种出于避险需求，有一定买盘，其他品种则延续了周三的跌势。1年央票已经上行至2.00%附近，较周三上行3bp，不过由于买盘和卖盘分歧较大，成交不多。中长期品种收益率普遍上升3-5bp，投资者观望气氛较浓。

从本期发行量来看，苦等3年央票的机构却只报了150亿的需求，符合机构一贯谨慎的作风，估计是想等招标利率稳定后再加量。一季度各家机构1年央票超配，期限结构失衡，二季度1年央票发行缩量与3年央票发行放量成为必然。同时，3年期央票与目前隔夜回购利率利差达到145bp，将较快降低银行系统备付水平，回购利率将逐渐上扬，而这可能引发回购养券盘的抛售，进一步推动收益率的上扬。

笔者认为，债券供求总量和期限结构失衡是一季度火热行情的基础，3年央票发行重启将根本改变此局面。首先，供求的总量平衡已经不是问题。其次，从供求结构来看，5年及以上品种还是供不应求的格局，尤其今年保险配置需求较大，国开行中长期固息品种的发行选择成为期限结构中最大的变数。第三，由于3年央票对最近一年受热捧的浮息债将产生一定的替代作用，估计由于受欢迎程度降低可能导致浮息债发行量的减少，从而为中长期固息金融债发行量的增加创造条件。估计5-10年品种至少还有10bp以上的收益率涨幅，二季度收益率水平重回年初的高点也并非不可能。

4月9日将发行5年期进出口债，由于缴款日延迟到5月初且市场心态普遍较谨慎，投资者普遍预测招标利率会达到3.40%的水平，考虑手续费因素，与3年央票利差将近70bp。